AI-boomet bygger på gæld

Pensionskasser og forsikringsselskaber i euroområdet er blandt køberne af den gæld, der betaler for amerikanske datacentre, og fire medarbejdere i Den Europæiske Centralbank (ECB) skriver, at tendensen vokser. Amerikanske techgiganter står for knap 10 procent af den samlede nyudstedelse af eurodenominerede virksomhedsobligationer, viser deres optælling, der løber til 20. august. Forfatterne mener, at udviklingen kræver tæt overvågning.

Eksponeringen ligger dermed i porteføljer, der står bag pensioner og forsikringer. Forfatterne ser endnu ikke grund til alarm, men deres data stopper før aktiekursfaldet i oktober.

En tiendedel af de nye obligationer

Optællingen stammer fra et blogindlæg af 31. august, skrevet af fire ECB-medarbejdere, der understreger, at synspunkterne er deres egne og ikke nødvendigvis ECB’s. Den omfatter fem amerikanske selskaber, som forfatterne kalder hyperscalere: Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft og Oracle. Euroen udgør tæt på 10 procent af de obligationer, som selskaberne har udestående.

I euromarkedet er de stadig små i beholdning. De fylder lidt over 1 procent af de store indeks for euroobligationer, med omkring 40 milliarder euro udestående. Strømmen af nye obligationer fylder mere.

Hvorfor forfatterne ikke slår alarm

Hyperscalerne er ofte ratet AA minus eller højere, mens de fleste europæiske virksomhedsudstedere ligger i intervallet A til BBB. Forfatterne konkluderer, at afsmitning til andre udstedere i euroområdet er begrænset. De tilføjer, at ratingantagelserne måske ikke holder over tid, og at de kan øge risikoen for, at kreditrisiko bliver fejlprissat.

Læs også: AI-boblen i brand: Når hype og pensionsmilliarder brister

Philip Lane fra ECB ser i en tale 30. oktober på låntagerne. Ud fra spørgeundersøgelser blandt europæiske virksomheder siger han, at “disse udviklinger tyder på et skift mod gældsfinansiering” i de sektorer, som AI påvirker mest (citaterne i artiklen er oversat fra engelsk). Banklån blev brugt af 19 procent af virksomhederne, uden væsentlig forskel mellem sektorer med høj og lav AI-eksponering.

Dem, der holder obligationerne

Hyperscalerne stod for 15 procent af stigningen i de indenlandske beholdninger af euroobligationer fra virksomheder i året til marts 2026, med stærk efterspørgsel fra pensionskasser og forsikringsselskaber. ECB-forfatterne regner med, at hyperscalerne tilsammen får brug for mere end 1.000 milliarder dollar til investeringer inden 2028. Det er et nedre skøn fra kreditanalytikere og svarer til 3 procent af USA’s nuværende årlige BNP.

Hyperscalernes kreditspænd er begyndt at stige ifølge bloggen, og tillægget er meget højere i den lange ende, selv om længere løbetider forklarer en del.

Pipelinen er større end beholdningen

Tal fra LSEG viser, at de amerikanske markeder i år har optaget mere end 250 milliarder dollar i teknologirelateret gæld, en stigning på 81 procent fra sidste år, mod 39,3 milliarder dollar i Europa, en stigning på omkring 5 procent. De to talsæt måler forskellige ting og kan ikke holdes op mod ECB’s optælling.

Prognoserne peger opad. BNP Paribas venter, at nettoudbuddet af investment grade-virksomhedsobligationer i euro stiger 83 procent til 192 milliarder euro i 2027 fra 105 milliarder i år. Heraf kommer 80 til 90 milliarder euro fra amerikanske selskaber, der låner i euro.

Fidelity International anslår, at der ligger 40 til 60 milliarder euro i teknologiudstedelser i pipelinen. Giulio Baratta, global medleder af investment grade finance hos BNP Paribas, siger: “alle kender til det, og alle må være opmærksomme”.

Læs også: AI-boblen i brand: Når hype og pensionsmilliarder brister · AI’ens vandpanik: Tallene giver ikke mening

Advarslerne rykker tættere på

Asset swap-spændet (merrenten, investorerne kræver over en sikker rente) på euroindekset for investment grade-obligationer blev 11 basispoint (0,11 procentpoint) bredere i oktober, og Nasdaq mistede mere end 2.000 milliarder dollar i markedsværdi i måneden. Alphabet solgte en euroobligation på 9 milliarder euro i maj og lancerede en ny 2. november. Lagarde sagde i sidste uge af oktober, at hyperscalernes gældsudstedelse havde bidraget til stigende renter på statsobligationer.

ECB’s næstformand Boris Vujčić pegede 2. november på høje AI-aktievurderinger, uro på obligationsmarkedet og tab hos ikke-bankudlånere som hovedrisici. ECB’s rapport om finansiel stabilitet udkommer 18. november.

Jason Wu, assisterende direktør i IMF’s afdeling for globale markedsanalyser, sagde, at hvis der opstår tvivl om at tjene penge på AI, “taber aktieinvesteringerne værdi, og gælden kan blive svær at betjene”.

Hvad 18. november skal svare på

ECB’s blog siger, at det kan være “blot begyndelsen på en finansieringsbølge af hidtil usete dimensioner”. Dens data stopper 20. august, før aktiekursfaldet i oktober, så rapporten 18. november er første lejlighed til at se, om ECB opdaterer billedet. Kilderne opgør ikke, hvor stor en del af denne gæld danske pensionskasser ejer, og den del af spørgsmålet står derfor åbent.